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此次调研发现当前下游仍处淡季，订单和开工与前期旺季仍有不小的差距。下游企业对后期的旺季抱有一定的预期，认为短期内价格难以回落。部分龙头企业还适当增加了自己的原料库存以确保后期旺季的使用。而供应端，从卓创统计的数据来看，近期上游开工持续高位，供给并无明显收缩。因此本轮上涨的核心推动力或源于下游旺季前的补库。 ★从下游利润的角度来看，当前PVC业已高估 在调研的过程中，我们发现虽然一些做高端产品的下游在当前的原料价格下还保有了一定的利润空间，但绝大部分做传统PVC制品的下游企业目前已经处于盈亏平衡或者微利的状态。总体而言，若原料价格达到7500元/吨以上，部分下游可能就会减少原料采购。若原料价格达到7800元/吨以上，部分下游可能会减少接单，并降低开工负荷。若原料价格达到8000元/吨以上，部分下游可能会完全停止原料采购，并且其终端产品会发生替代。 ★投资建议 本次调研我们明确了本轮PVC价格上涨的动力源（600405，股吧）自下游旺季前的补库。而当前下游整体库存仍不算高，在旺季预期被证伪前，下游的补库将对价格形成持续的支撑。不过从产业链利润的角度考虑，当前价格业已高估，必将难以持续。一旦旺季预期被证伪，价格或将快速回落。虽然当前房地产表现强劲，但宏观经济下行压力明显。我们认为到9月中旬时，当前过分乐观的旺季预期可能会被证伪，价格恐将高位回落。因此我们建议投资者在V1901合约上空单入场，并逢高逐步加空，目标价6800元/吨。 ★风险提示 旺季需求超出预期，或上游出现突发的环保限产事件。 致谢：感谢双元张鸣豪先生和中哲路远先生对本次调研的鼎力支持！ 1 华东PVC下游企业调研核心结论 近期PVC大幅上涨，已经达到了我们在半年报《旺季前下游或将补库，V1809有望最后一涨》里提出的目标价7300元/吨。在供应相对稳定的情况下，需求将是后期行情的决定性因素。为了了解当前下游的生产经营状况，准确判断后期需求可能的变动。近期我们对华东地区的PVC下游加工企业做了详尽的调研。汇总结论如下： 1）当前下游仍处淡季，本轮上涨或因下游旺季前补库 从调研的情况来看，当前下游仍处淡季之中。能从淡旺季比较明显的管材和压延膜企业身上直观感受到。以一家管材企业为例，其旺季月耗PVC1300吨左右，而目前月耗PVC仅800-1000吨。另一家做广告布的压延膜企业也表示当前开工率仅70%低于旺季100%的开工率。需要注意的是这家压延膜企业月耗PVC3500吨左右，已经是该细分行业里的大型龙头企业了。它的开工率都有如此明显的下滑，那么该行业内的小型企业开工率如何也就可想而知了。因此我们认为本轮上涨的核心并非终端需求的明显回升。当然也不是上游供给的大幅收缩。至少从卓创统计的上游开工率来看，近期一直处于高位。在7月初发布的半年报《旺季前下游或将补库，V1809有望最后一涨》里，我们明确指出：由于下游库存过低难以满足其秋季旺季的使用，因此下游很可能会在旺季前补库。这将推动PVC价格明显上涨。从本次调研的情况来看，我们的判断完全正确。 在调研过程中，我们发现大型的下游企业已经在做旺季前的补库，目前原料库存基本都处于中等或者略偏多的情况。其中一家大型造粒企业，非常典型。该企业目前拥有原料库存一个多月。而前期库存低位时仅一周左右。并且该企业采购部门负责人还表示若当前价格合适，仍会继续采买。该企业旺季前补库的行为非常典型。 但中小企业仍处于低库存甚至无库存的状态。一方面由于淡季中这些小企业订单和开工皆不佳，目前又尚未明显感觉到订单有回升。因此企业补库意愿不强。另一方面，企业资金偏紧的情况也比较突出。在当前价格偏高的情况下，企业没有太多的资金能用于备货。 总体而言，本次调研接触到的十家下游企业基本都对后期的旺季抱有一定的预期，认为短期内价格难以回落。部分龙头企业还适当增加了自己的原料库存以确保后期旺季的使用。
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